加拿大外贸
编者语：伴随中国今年外汇领域的逐步开放，中国外贸企业面临着更多的风险管理压力，在传统的贸易融资手段以外，近年金融衍生品的发展较为迅速，为企业提供了更为多元的风险管理手段，本文重点结合中国国情对各类汇率风险管理工具进行详细分析，为未来外贸企业开展风险管理提供参考思路。
文/徐晓舟（新华人寿保险股份有限公司）
我国近年汇率发展概况
中国的汇率历史上经历过由单一固定汇率、复汇率、单一汇率、官价与调剂价格并存、有管理的浮动汇率制。近几年我国外汇市场面临着更复杂多变的外部环境。一方面，外汇管理制度日趋灵活与国际逐步接轨，为经常项下的资金进入出进一步提供便利，同时稳步推进资本项下自由可兑换。另一方面，伴随现代化的电子手段发展，外汇市场的变化速度更快，幅度也有所加大。与此同时，中国经济实力逐步攀升、国际信用不断提高，有效促进我国政府推进人民币国际化进程，实现与多国签署货币互换协议，在香港大力发展人民币离岸市场，促进新加坡及伦敦建立人民币离岸市场形成。由于美元利率持续保持在低位，与国内人民币实际利率形成一定的利差，促使更多外贸企业主动增加美元负债，大量企业出海进行外币债券直接融资。2012年，亚洲美元债券发行已经打破了历史纪录，达到了1,290亿美元的历史新高水平，远超过2011年全年的676亿美元。2013年至今，亚洲美元债券发行量超过1,214亿美元，与2012年同期相比高出10.1%，这种结构性的变化促使企业对利用多种方式规避和控制风险提出更多的需求。
汇率风险应对措施简述
总的来看，可以根据风险的消除方式分为内部对冲和外部转移两大类。主要包括自然对冲法、合同约定法、贸易融资法，金融工具等。
近年贸易融资和金融工具得到了长足的发展，以下进行重点介绍：
1.利用贸易融资进行汇率风险管理。在近年外币利率保持低位的水平下，通过进行美元为币种的贸易融资，能够使得企业获取较境内人民币资金低的资金，同时在人民币保持持续升值的情况下，能够获取汇率的升值收益。目前在传统的进出口押汇、福费廷两种基础贸易融资产品之外，伴随近年离岸业务的蓬勃发展，中资银行与境外银行的联系更加密切，中资机构也纷纷加强海外网点布局，借助海外代付的方式，可以获取相对大陆更加便宜的美元资金，以此提升企业的运作收益。同时，由于经常项下人民币汇出业务的便利性和灵活度提高，在合规的贸易背景下，企业可将人民币直接汇到香港或是其他合作地区，并按当地汇率进行购汇结算，这就为设立境外子公司的集团企业提供了选择汇率购汇价格的最低价格的机会，进而进一步多元化管理外汇风险和损失的选择。
上述方法的本质是通过向外部金融机构进行短期融资，改变自己的付款时期来规避风险。其优点在于通过融资不仅起到避险的作用，同时能够保障自身的资金周转，缩短受险时间，也不会错失市场良机。但是，由于是一种融资活动，对企业及其交易方的信用有比较高的要求。在中国目前信用系统建立不完善的情况下，一些中小企业是比较难利用这类避险方式。同时，法律保障和保险业的不完善也影响了这种方法的使用。
2.运用金融衍生工具进行汇率风险转移。伴随中国金融市场的逐步发展，更多的企业出于自身的需要积极通过直接利用金融市场的避险方式来转移自身风险，其成本和灵活性方面的优势是其他方法无可比拟的。由于我国的外汇市场还属于起步阶段，其最主要的问题是金融避险工具单一，在现行外汇制度下，比较成熟的只有远期结售汇和NDF市场。
远期结售汇和无本金交割远期外汇交易（Non-deliverable Forwards）简称NDF。远期结售汇和NDF交易在我国虽然还处于不断趋于成熟的过程，但已成为当前我国企业主要使用的金融避险工具，虽然同为规避汇率风险的远期交易手段，但是两者的不同主要在于交易期限不同、定价机制不同和交易需求不同。就现阶段的中国金融市场发展程度来说，国内的远期结售汇市场和离岸的人民币NDF市场具有互补性，在我国目前市场还不够完善的情况下，非交割市场可以弥补市场的空白，随着市场管理的成熟，NDF市场已经引入国内并与远期结售汇业务结合起来并产生新的避险工具。具体例子可参看下图：
从图中可以看出，在真实的贸易背景下，利用境内外上下游贸易两个公司的跨境结构基于真实的资金入境结汇需求，通过在境内、外同时反向、等额买卖远期美元，不会增加公司风险。两个市场由于资本流动管制而在某些时点存在价差，即在价格低的市场买入，同时在价格高的市场卖出，对冲头寸的同时，还能锁定净收益，上述操作方式对于公司的跨境资本运作能力本身也有着一定要求。
除了以上两个主要的金融衍生工具外，在汇率风险的管理方面还有外汇期货、期权、互换等工具，虽然目前的中国市场仍然不够成熟，无法为这些金融工具提供有力的平台，但是在国际上他们都已经颇具历史：
2.1 外汇期货。是指外汇买卖双方在有组织的交易场所内约定，以公开叫价的方式确定的价格（汇率），在将来某日买入或卖出某一标准数量的某种外汇的交易活动。
回顾历史中国曾经在1992年建立过人民币期货市场但是由于条件不成熟而被迫停止。其实比较远期结售汇和外汇期货的定价机制可以看出，远期结售汇对市场化的利率和汇率要求更高。由于我国利率市场化和汇率制度改革仍在逐渐进行中，所以外汇期货可成为近期更适合的汇率风险规避机制。同时，国内也基本具备了开设外汇期货的条件，我国从1990年郑州粮食市场首先引进期货交易制度到现在，已经积累了一定的宝贵经验和教训，形成较为完善的期货市场。外汇体制改革不断深化，使得人民币汇率波动区间增大，形成了更富弹性的人民币汇率机制，进出口贸易和外汇投融资也为外汇期货提供了供给和需求的市场力量。
2.2 外汇期权。是指期权的买方支付一定的期权费，从而获得某种权利，在未来某一特定日期或某一特定日期前，以规定汇率买入或出售特定数量的某种货币。外汇期权交易是一种买卖权利的行为。期权的买方通过支付卖方期权费（Premium）获得了今后是否执行买卖的决定权，期权的卖方则承担了今后汇率波动带来的风险，而期权费就是为了补偿汇率风险可能造成的损失，也是该项外汇期权的价格。
外汇期权较外汇期货交易来说更为复杂，所以并不能够成为非常主流的避险工具，同时由于在中国尚未形成规范的外汇期货交易市场，交易所内的外汇期权交易更是无从谈起，虽然场外交易的外汇期权在中国是由来己久，但是中国银行等少数银行提供的代客户外汇期权业务提供的产品在种类上和灵活度上有很大局限。
2.3 货币互换。是两个或两个以上的当事人按共同商定的条件在约定的时间内交换一系列支付款项的金融交易。货币互换包含了一系列的现金流动：互换开始时的不同货币的本金交换、互换期间的不同货币的利息交换以及互换结束时的本金交换，它实质上是一种将债券交易和货币交易结合在一起的交易方式。
上图为一个跨境企业利用货币互换进行汇率风险管理的实际案例，境外公司为母公司，境内A公司为境外公司在境内设立的子公司，由于美元利率便宜，境外母公司可选择通过银行借入浮动利率的美元贷款，并通过货币互换将美元资金转换为人民币资金，按股东贷款形式提供给境内子公司开展人民币结算使用。具体操作为境外公司与交易银行操作货币互换，将美元头寸在当前时点换汇为人民币资金，约定未来某时点按约定汇率将两笔现金流按约定汇率换回，在此期间，境外母公司向交易银行支付固定人民币贷款利息，收取浮动美元存款利息。通过上述操作，境外母公司成功将汇率风险和利率波动均进行锁定，规避了汇率波动风险。
货币互换交易在我国的运用目前阶段的局限主要包括：（1）经济主体缺乏融资渠道，无法发现自己的比较优势，创造出潜在的互换机会；（2）金融市场发展还不够成熟完善。货币互换是一组远期合约的批量式组合，其定价需要发达的现货、期货、远期、期权市场所产生的连续的收益曲线；（3）高资信的客户缺乏。由于违约风险至关重要，但是国内银行、企业信用观念落后，使互换的范围有限，互换交易市场狭小。因此，互换要想在中国成为主流避险工具还急需完善的金融市场作为基础。
未来中国外汇市场的变化和发展
我国汇改的目的在于完善人民币汇率形成机制，未来中国人民银行的汇率政策依然将是强调人民币汇率基本稳定，这本身符合中国渐进式的经济改革总方向。从经济角度来看，一国汇率水平与该国经济实力呈正相关关系。人民币国际化的一个重要指标就是人民币可自由兑换，人民币的汇率水平由国际货币市场供求来决定，未来中国要想实现人民币国际化，就必然要逐步提高目前的人民币汇率水平，直到人民币汇率水平与国际社会的预期相一致。从长期来看，维持人民币汇率相对稳定的汇率政策固然重要，但如何保持中国这个不断开放的经济体的内外部平衡更为迫切，特别是中国作为一个经济大国，在其不断融入国际经济大家庭之际，维护国际金融市场均衡的责任将会越来越大。
综上所述，在浮动汇率制下，涉外经济主体的汇率风险无时不在，我国众多企业所遭受的巨大损失已经让我们清楚认识到避险的重要性。汇率风险的控制和防范，对我国企业来讲尚处于初级阶段。人民币汇率改革在当前和不远的将来，可能都会保持暂时的强势；但浮动汇率制，绝不是只单纯意味着人民币的升值或贬值，而是双向的不确定性，这将对处于“弱势”地位的外贸企业提出更大的挑战。
通过对目前主要的汇率避险工具的比较，我认为对于大型外贸企业尤其是有一定垄断地位的国企，其资信水平突出和行业优势明显，可以通过传统的避险方式如提前收付汇和贸易融资作为基础避险手段，同时避险管理发展的重心在于建立境外窗口公司，将离岸的无本金交割远期外汇交易（NDF）与在岸的远期结售汇两种手段结合使用，为离岸产品最终回归大陆市场积累充分的经验。对于中小外贸企业，由于其行业话语权小，我认为目前更多的只能利用远期结售汇的方式来规避汇率风险，相信中国外汇风险管理水平将会随着中国外汇市场的不断完善和实践经验的不断积累而提高，逐步探索出适合中国本土特色的避险措施。（完）
文章来源：《经营管理者》2014年3期（本文仅代表作者观点）
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